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（報告出品方/作者：民生證券，李哲）

1.1、中國特色估值體系中的重要一環(huán)

黨的二十大報告提出，要以中國式現(xiàn)代化全面推進中華民族偉大復(fù)興。學(xué)習(xí)貫 徹黨的二十大精神，對中國資本市場而言，建設(shè)中國特色現(xiàn)代資本市場，就是新征 程上的使命任務(wù)。2022 年 11 月 21 日，在金融街論壇年會上，證監(jiān)會主席易會滿 就如何建設(shè)好、發(fā)展好中國特色現(xiàn)代資本市場做了闡釋，首次提出中國特色估值體 系，并指出“探索建立具有中國特色的估值體系，促進市場資源配置功能更好發(fā)揮” 是建設(shè)中國特色現(xiàn)代資本市場的過程之一。

中國特色資本市場的建立、中國特色估值體系的探索離不開央國企的參與。A 股上市公司主要由民營企業(yè)、央企、國企等構(gòu)成。改革開放以來，央國企擔(dān)當(dāng)了國 民經(jīng)濟的重要支柱，在穩(wěn)定經(jīng)濟大盤中發(fā)揮著“穩(wěn)定器”“壓艙石”作用。 截至 2023 年 3 月 5 日，從上市公司數(shù)量考慮，央企、國企占 A 股上市公司 總數(shù)的 26.51%；從市值角度考慮，央企、國企占 A 股上市公司總市值的 48.21%； 從資產(chǎn)角度考慮，截至 2022 年 6 月 30 日，央企、國企占 A 股上市公司總資產(chǎn)的 76.06%。這些數(shù)據(jù)無不體現(xiàn)了央國企作為國民經(jīng)濟重要支柱的地位，也充分說明 了在中國特色估值體系與中國特色資本市場中，央國企是不容忽視的一環(huán)。

央國企是政策執(zhí)行的標(biāo)桿，有望受益于中國特色估值體系的建立。新中國成立 初期在“聚精會神辦大事”的理念下央國企應(yīng)運而生，央國企作為中國特色社會主 義經(jīng)濟發(fā)展的“頂梁柱”，不僅為中國經(jīng)濟穩(wěn)定發(fā)展提供了必要的支撐，同時也是 政策執(zhí)行的標(biāo)桿。不論是“脫貧攻堅”、“節(jié)能減碳”又或是“一帶一路”，央國企 都身先士卒，不折不扣的配合國家政策的執(zhí)行。例如，在脫貧攻堅下，中央企業(yè)先后承擔(dān)了 11000 多項各類結(jié)對幫扶任務(wù)，同時還結(jié)對幫扶了 246 個國家扶貧開發(fā) 工作重點縣，約占總數(shù)的 42%。 建立中國特色估值體系的本質(zhì)就是引導(dǎo)資本市場在企業(yè)盈利和股東回報之外， 結(jié)合政策導(dǎo)向、社會責(zé)任、國家戰(zhàn)略等外部因素進行綜合考量。因而，央企、國企 的社會責(zé)任意識有望受益于中國特色估值體系，實現(xiàn)估值重估。

三年改革下，央國企經(jīng)營質(zhì)量改善。2020 年 6 月 30 日，中央深改委第十四 次會議審議通過了《國企改革三年行動方案（2020－2022 年）》，發(fā)出了深化國企 改革的動員令。三年行動啟動以來，各部門、各地區(qū)、各國有企業(yè)推動各項舉措精 準(zhǔn)落地，形成新一輪國企改革熱潮，完成了行動主要目標(biāo)任務(wù)。從盈利能力來看， 自 20 年國企改革開始后，21 年以來地方國企自 ROE 顯著高于民營企業(yè)；21 年 下半年，中央企業(yè) ROE 同樣超過了民營企業(yè)。

1.2、接力資產(chǎn)負(fù)債表擴張的下一主體

居民因房地產(chǎn)的下行周期，中斷加杠桿趨勢。資產(chǎn)負(fù)債表擴張的主體可以分為 非金融企業(yè)、政府部門以及居民部門。2008 年金融危機爆發(fā)以后，基建與地產(chǎn)投 資成為我國經(jīng)濟增長的主要驅(qū)動力，住房也成為了居民資產(chǎn)的重要一部分。但由于 2020 年后國內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)進入下行周期疊加 2022 年地產(chǎn)行業(yè)自身運行出現(xiàn)風(fēng)險， 例如“保交樓”事件，使得購房者逐步認(rèn)清市場風(fēng)險，加杠桿趨于謹(jǐn)慎。 地方政府接力資產(chǎn)負(fù)債表擴張，但債收比現(xiàn)已攀至高點。2020 年后疫情襲來， 對全球經(jīng)濟發(fā)展造成較大沖擊，導(dǎo)致了非金融企業(yè)對未來經(jīng)濟的較低預(yù)期，因而其 加杠桿意愿也較低，2020 年 Q1-2022Q4 非金融企業(yè)杠桿率下滑 1.2pct。地方政 府在此情況下接力資產(chǎn)負(fù)債表擴張，2020Q1-2022Q4 地方政府杠桿率上升 9.8pct。與之而來的是地方政府債收比達(dá)到了 2014 年以來的最高點 1.7。

央企、國企有望成為下一資產(chǎn)負(fù)債表擴張的主體。隨著疫情影響逐漸褪去，宏 觀經(jīng)濟呈現(xiàn)向好趨勢，我們認(rèn)為非金融企業(yè)有望接力資產(chǎn)負(fù)債表擴張，央企、國企 有望成為資產(chǎn)負(fù)債擴張中的主體。主要原因由三點： （1）首先，國有企業(yè)，尤其是中央企業(yè)構(gòu)成了中國特色社會主義制度的經(jīng)濟 基礎(chǔ)，是政府調(diào)控經(jīng)濟和社會發(fā)展的戰(zhàn)略工具。在資產(chǎn)負(fù)債表面臨無擴張主體時， 央國企更可能身先士卒的接力資產(chǎn)負(fù)債表的擴張。而央國企上繳利潤也是中央財 政收入的組成部分。在稅收、土地收入等收入來源受限的情況下，提升央國企經(jīng)營 能力，也是增加政府非稅收入的有效手段。

（2）其次，從政策端考慮，2023 年對國企的資產(chǎn)負(fù)債率要求有所放寬，將 資產(chǎn)負(fù)債率控制在 65%以下”的表述調(diào)整為了“穩(wěn)定在 65%左右”。而且以 2023 年 3 月 5 日各上市公司最新披露數(shù)據(jù)計算，非金融企業(yè)中，A 股地方國有企業(yè)的 資產(chǎn)負(fù)債率較非國有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率低 2.5pct，表明地方國有企業(yè)較非國有企業(yè)存在更高的加杠桿空間。 （3）最后，從能力端考慮，通過計算 A 股非金融企業(yè)中地方國企與非國有企 業(yè)的貨幣資金與企業(yè)總資產(chǎn)的比值，我們發(fā)現(xiàn)地方國企的平均貨幣資金比率較非 國有企業(yè)平均水平高 4.3pct，表明地方國企貨幣資金閑置率較高，可支配現(xiàn)金流 較為充裕。 因此，無論從企業(yè)意愿、可擴張空間還是擴張能力角度考慮，央國企都有望接 力資產(chǎn)負(fù)債表，成為支撐其擴張的主體。

1.3、流動性流向?qū)嶓w經(jīng)濟的有效手段

貨幣資金空轉(zhuǎn)現(xiàn)象仍存。自 21 年 4 月起社會融資規(guī)模存量增速與 M2 增速的 差值呈現(xiàn)下降趨勢，且在 22 年 5 月之后開始倒掛，反映了大部分投放的基礎(chǔ)貨幣 仍停留在金融體系內(nèi)，并未流入實體經(jīng)濟，實體經(jīng)濟獲取資金成本仍較高。10 年 期國債收益率也側(cè)面印證了這一現(xiàn)象，若信貸傳導(dǎo)通暢，投放的基礎(chǔ)貨幣更易進入 實體經(jīng)濟，指標(biāo)上社會融資規(guī)模存量增速與 M2 增速的差值將擴大，資金在債市 加杠桿動能衰減，表現(xiàn)為無風(fēng)險利率上行。而 21 年 4 月開始，10 年期國債收益 率進入了下行軌道，表明資金仍較多停留于金融系統(tǒng)內(nèi)。

政策推動制造業(yè)發(fā)展，合理釋放流動性。圍繞制造業(yè)重點產(chǎn)業(yè)鏈， 集中優(yōu)質(zhì)資源合力推進關(guān)鍵核心技術(shù)攻關(guān)。制造業(yè)是一個國家的核心競爭力，中國 擁有全球規(guī)模最大、門類最全、配套最完備的制造業(yè)體系，擁有完善的基礎(chǔ)設(shè)施。 但中國存在明顯的資金空轉(zhuǎn)難以進入制造業(yè)的情況，制造業(yè)的發(fā)展和整合往往都 是在金融的支持下實現(xiàn)的。比如融資租賃可以解決設(shè)備閑置問題，兼并重組可以解 決價值鏈再造問題，專利銀行制度可以解決科技研發(fā)與轉(zhuǎn)化的信息不對稱問題等。 在國家政策的推動下，央國企有望率先在金融的支持下進一步發(fā)展，提升政府的非 稅收入。

1.4、整體估值偏低，有估值修復(fù)的內(nèi)在動力

央國企整體估值偏低。對不同公司屬性 A 股上市公司相關(guān)數(shù)據(jù)進行梳理，國 企、央企的滾動市盈率處在中下游水平。同時，國企與央企破凈率在各類 A 股上 市公司中屬較高水平。我們認(rèn)為這可能跟其投資者關(guān)系管理存在一定聯(lián)系。 具體而言，通過計算過去一年不同公司屬性 A 股上市公司與投資者、投資機 構(gòu)的溝通交流次數(shù)，我們發(fā)現(xiàn)民營企業(yè)和外資企業(yè)同投資者、投資機構(gòu)進行交流溝 通的次數(shù)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于中央企業(yè)與地方國有企業(yè)。該現(xiàn)象表明了投資者、投資機構(gòu)往往 較難獲得與央企、國企的交流機會，無法快速獲取公司治理、業(yè)務(wù)經(jīng)營相關(guān)的信息， 因而影響了市場對央國企的估值水平。

機械行業(yè)央國企中，央企市值更高。機械行業(yè)中央企業(yè)有 40 家，占機械板塊 的 6.9%，地方國企共有 57 家，占機械板塊的9.8%。進一步細(xì)究其市值，中央企 業(yè)中市值 50 億以下有 13 家，50-200 億有17家，200億及以上有10家。地方 國企中市值 50 億以下有 30 家，50-200 億有 25 家，200億及以上有2家。 機械行業(yè)央國企以傳統(tǒng)行業(yè)為主。機械行業(yè)內(nèi) 47.5%的央企主要從事軌交、 冶金、能源行業(yè)的設(shè)備生產(chǎn)、銷售，10%的央企主要從事基礎(chǔ)零部件的生產(chǎn)、銷售。 與之不同，21.1%的機械行業(yè)國企主要從事金屬零部件生產(chǎn)、銷售，15.8%的國企 主要從事工程機械的生產(chǎn)、銷售，10.5%的國企主要從事流體機械的生產(chǎn)、銷售。

在眾多央國企中，應(yīng)如何篩選投資機會。我們認(rèn)為應(yīng)抓住四條主線展開布局： 1） 公司自身經(jīng)營質(zhì)量較高，由于行業(yè)相對傳統(tǒng)，估值長期處于低位，但近 期行業(yè)有邊際變化的； 2） 公司原材料成本占比較高，利潤率低，有望管理改善的；3） 公司控股股東是集團企業(yè)，有望注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的； 4） 公司杠桿率較低，有加杠桿空間的。

2.1、投資邏輯一：經(jīng)營質(zhì)量較高，估值有望重估

由于央國企普遍分布在關(guān)系國計民生的成熟行業(yè)，行業(yè)爆發(fā)力不足，且與市場 溝通不充分，市場長期對于這些央國企給予較低的估值水平。但部分央國企長期經(jīng) 營質(zhì)量高，財務(wù)報表優(yōu)質(zhì)，由于行業(yè)需求周期性恢復(fù)，或公司自身能力強，提升市 占率或開拓新市場，增速有所提升的，應(yīng)賦予更高估值。 我們用以下指標(biāo)衡量央國企的盈利能力：過去 3 年的 ROE 均值、過去 3 年的 ROIC 均值、過去三年銷售毛利率的均值、過去三年銷售凈利率的均值，并在機械 行業(yè)上市公司中分別篩選出 5 支高盈利能力央企、國企。

2.2、投資邏輯二：成本項改善帶來業(yè)績彈性

宏觀不利因素影響減弱，業(yè)績修復(fù)彈性大。近三年疫情、運價、原材料、匯率 等宏觀因素輪番影響企業(yè)經(jīng)營，對中游的設(shè)備制造業(yè)造成較大影響。隨著宏觀因素 趨于正?；?，海運價格逐步回落，鋼材等大宗原材料價格逐步回落，設(shè)備企業(yè)經(jīng)營 情況有望改善。尤其原材料成本占比較高的企業(yè)，恢復(fù)彈性更大。

原材料、運費等成本在收入中占比較高的企業(yè)盈利情況有望迎來大幅改善。從 2021 年凈利率為正的公司排序來看，中國船舶、冀東裝備、石化機械、大連重工 2021 年凈利率水平較低且在 2022Q1-Q3 凈利率水平實現(xiàn)了一定提升，上述公司 成本-收入占比普遍在 75%以上，凈利率水平提升可能由于行業(yè)景氣度回升，規(guī)模 效應(yīng)帶來費用進一步攤薄，原材料、運費價格逐步回落帶來成本端改善。此外，部分央國企在費用管控上有較大優(yōu)化空間，三費占比高、凈利率較低的 企業(yè)也有望獲得更大的業(yè)績改善彈性。其中，國瑞科技、神州高鐵、寶塔實業(yè)、鋼 研納克 2022Q1-Q3 期間費用率水平較高，且銷售凈利率水平較低，2022Q1-Q3 凈利率水平相較于 2021 年有大幅改善。

2.3、投資邏輯三：有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入可能性

部分央國企大股東為集團公司，集團其它資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)，如果注入也將增強公司市 場競爭力。注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)是提高央企控股上市公司質(zhì)量的重要舉措，通過專業(yè)化的 并購重組能夠?qū)ρ肫髢?nèi)部產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、團隊和技術(shù)平臺架構(gòu)優(yōu)化，降低邊際成本，提 高市場份額，提升核心競爭力，從而打造出一批具有強競爭力的旗艦型上市公司。

從 2018-2023 年 3 月機械行業(yè)的國企、央企資產(chǎn)注入事件數(shù)量來看，央企、 省屬、地級市國資控股資產(chǎn)注入事件分別為 54，54，38 起，其中多家公司在期間 獲得多次資產(chǎn)注入，且以股權(quán)資產(chǎn)注入占絕大多數(shù)。從股權(quán)注入情況來看，單個企 業(yè)累計股權(quán)注入數(shù)量在 4 起以上的有 14 家，2-3 起事件的公司有 23 家，1 起事 件的公司有 20 家。 對于具備國資背景、集團資源的企業(yè)，可以發(fā)揮“集中力量辦大事“的優(yōu)勢， 從而實現(xiàn)快速發(fā)展。公司核心大股東具備著資源再整合，提升集團運營效率的能力，對于這類公司可以予以一定溢價。溢價來源于：

（1）協(xié)同效應(yīng)：公司核心大股東在行業(yè)內(nèi)居于龍頭地位，具備產(chǎn)業(yè)鏈的協(xié)同 效應(yīng)，可以有效節(jié)約交易成本，如果大股東有未上市的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，通過資產(chǎn)注入后 可以提升該項業(yè)務(wù)的資源利用效率。 （2）”造血“能力：大股東具備強企業(yè)孵化能力，包含資金、技術(shù)等優(yōu)勢，能 夠持續(xù)響應(yīng)行業(yè)發(fā)展趨勢，對新興領(lǐng)域市場需求持續(xù)投入，從而打造具有高增長潛 能的子公司再注入上市公司做進一步發(fā)展。從 2018-2023.3 的資產(chǎn)注入情況來看， 背靠大型國企集團的公司具備多次資產(chǎn)注入的可能性。

3.1、鐵建重工

國內(nèi)掘進機裝備龍頭廠商，下游基建高景氣度。公司打造了“地下開采裝備、 冷開挖裝備、露天開采裝備”3 大礦山裝備產(chǎn)品線；研制了全球首臺煤礦護盾式快 速掘錨裝備，2022 年上半年，公司礦用 TBM、礦用掘錨一體機市場占有率均超過 50%，行業(yè)龍頭地位進一步凸顯。城市軌交是“新基建“七大領(lǐng)域之一，軌道交通 設(shè)備市場建設(shè)及更新需求增速穩(wěn)定。業(yè)務(wù)分為：隧道掘進機（約占 52%）、軌交設(shè) 備（約占 24.4%）、特種設(shè)備（約占 24%），下游以基建為主，具有全球競爭力。

受益于盾構(gòu)替代鉆爆滲透率提升，新應(yīng)用拓展，公司具備良好成長空間。盾構(gòu) 機可將巖巷掘進單進和生產(chǎn)效率提高 5 倍至 10 倍，并提升施工環(huán)境的安全性。目 前盾構(gòu)法施工在公路隧道、鐵路隧道、城市地下綜合管廊、引水隧洞工程、輸油氣 管線等工程施工建設(shè)領(lǐng)域的滲透率依然非常低。隨著盾構(gòu)法的滲透率的持續(xù)增加 和現(xiàn)代化城市基礎(chǔ)建設(shè)不斷完善，未來工程破巖工具市場將保持穩(wěn)定增長態(tài)勢，市 場需求規(guī)模會不斷加大。根據(jù)立鼎產(chǎn)業(yè)研究院預(yù)測，按 3500 萬/臺均價測算，2022- 2024 年軌交地鐵建設(shè)等穩(wěn)增長工程帶來的盾構(gòu)機需求分別為 608、713 以及 800 臺，將帶來 2022-2024 年盾構(gòu)機市場空間約為 213 億、250 億以及 280 億元， 行業(yè)需求未來三年復(fù)合增長率約達(dá) 10%。

公司盈利能力領(lǐng)先，在手訂單飽滿，全球化帶來機遇。公司 2022Q3 毛利率 為 33.8%，相比于 2021 年全年提升了 1.41pct，凈利率為 17.96%。隨著下游需 求回暖，根據(jù)公司公告，2022 年公司新簽訂單合計近 160 億元（同比+16.2%）， 將為公司盈利提升打開更大空間。出口業(yè)務(wù)有望快速提升。受益于”一帶一路“戰(zhàn) 略和出口業(yè)務(wù)回暖，公司海外市場拓展順利，軌交裝備突破烏干達(dá)、埃及市場，掘 進機在智利、印度等市場表現(xiàn)突出，2022 年海外市場實現(xiàn)營收同比+512.04%， 新簽合同訂單同比+75%。

掘進機裝備業(yè)務(wù)：2023 年，公司全球首套 40 平方米級超大斷面巷道快速掘 錨成套裝備成功應(yīng)用。城軌建設(shè)在城鎮(zhèn)化需求下有望保持在較高水平，同時地下綜 合管廊建設(shè)等新應(yīng)用將為掘進設(shè)備拓展市場空間。從市場競爭格局來看，公司市占 率位居行業(yè)前兩位，市場格局相對穩(wěn)定。公司募投項目聚焦地下工程智能裝備研發(fā) 與應(yīng)用項目和地下工程裝備再制造關(guān)鍵技術(shù)研發(fā)與應(yīng)用項目，產(chǎn)品能力有望增強， 2022 年公司掘進機新簽訂單規(guī)模同比+24.1%，公司產(chǎn)品有望隨著水利、鐵路、 礦山等應(yīng)用領(lǐng)域需求持續(xù)增長，我們預(yù)計 2022-2024 年公司掘進機裝備業(yè)務(wù)營收 增速為 5.0%/25.0%/18.0%。隨著公司新品推出，零部件逐步實現(xiàn)自研和國產(chǎn)替 代，毛利率有望提升，后期保持穩(wěn)定，預(yù)計公司毛利率 2022-2024 年分別為 41.5%/41%/41%。

軌道交通設(shè)備業(yè)務(wù)：根據(jù)《國家綜合立體交通網(wǎng)規(guī)劃綱要》，到 2035 年我國高鐵網(wǎng)規(guī)模將達(dá) 7 萬公里左右（含部分城際鐵路），根據(jù)國家鐵路局預(yù)估，2020 年 底我國高鐵營業(yè)里程約為 3.8 萬公里，新增需求疊加更替需求將驅(qū)動整體軌交設(shè) 備市場穩(wěn)定增長。預(yù)計公司軌交產(chǎn)品市場份額保持行業(yè)領(lǐng)先地位。我們預(yù)計 2022- 2024 年公司軌道交通設(shè)備業(yè)務(wù)營收增速為 1.0%/7.4%/7.5%。公司在軌交設(shè)備領(lǐng) 域同類競爭者較多，產(chǎn)品較為成熟，預(yù)計毛利率相較于 2021 年略有下降后保持穩(wěn) 定，2022-2024 年保持在 30%。

特種專業(yè)裝備業(yè)務(wù)：川藏鐵路雅安至林芝段正式興建，橋隧比達(dá)到 95%，帶 來大量鉆爆法設(shè)備需求，同時煤炭掘進機械化不斷提高，高端農(nóng)業(yè)機械設(shè)備國產(chǎn)替 代，均帶來大量市場需求。公司在鉆爆法施工設(shè)備領(lǐng)域市占率較高，據(jù)公司招股說 明書，2018-2020 年，公司鑿巖臺車、濕噴臺車市占率分別為 63.67%、23.08%， 我們預(yù)計 2022-2024 年公司特種專業(yè)裝備業(yè)務(wù)營收增速為 57.3%/35.0%/30.0%。 公司特種裝備涉及產(chǎn)品較多，具備一定競爭優(yōu)勢，隨著原材料等價格逐步回落，后 續(xù)毛利率預(yù)計有所提升，2022-2024 年分別為 21.5%/22%/22%。

3.2、天地科技

煤機智能化龍頭，業(yè)務(wù)涵蓋煤炭全生命周期，公司技術(shù)實力強大，煤機實現(xiàn)進 口替代，未來有望建立柔性生產(chǎn)供給體系。 煤炭供不應(yīng)求帶動煤價上漲，全國煤礦智能化、無人化加速發(fā)展。通過人工智 能、物聯(lián)網(wǎng)、云計算、5G 網(wǎng)絡(luò)與智能裝備結(jié)合，能夠?qū)崿F(xiàn)人機分離，無人礦山建 設(shè)初具雛形，逐步實現(xiàn)“少人、無人、以機械換人”的安全高效開采。2020 年以 來，全國煤礦智能化采掘工作面從 494 個增加到 1019 個，智能化煤礦由 242 處 增加到 572 處、產(chǎn)能由 8.5 億噸增至 19.36 億噸。

政策引領(lǐng)+安全生產(chǎn)+效率提升，三重動力驅(qū)動煤礦智能化需求提升。2023 年 年初以來，多起煤礦安全生產(chǎn)事件引發(fā)關(guān)注，煤礦智能化是提升供給能力的重要助 推力量。2021 年以來，智能化煤礦累計釋放先進產(chǎn)能近 6 億噸，為保障國家能源 安全供應(yīng)作出了重要貢獻(xiàn)。截至 2023 年 3 月，已有 25 個省份出臺了財稅等支持 保障措施，多地規(guī)劃在 2023-2025 年內(nèi)全面完成礦山智能化改造。

國資背景煤機智能化核心標(biāo)的，產(chǎn)業(yè)布局完善，服務(wù)于煤炭全生命周期。天地 科技成立之初由煤炭科學(xué)研究總院、兗礦集團、中科院廣州能源研究所等發(fā)起，被 納入中證國新央企現(xiàn)代能源指數(shù)和中證國新央企股東回報指數(shù)。（1）公司技術(shù)實 力強大，推出國內(nèi)首臺具備自主知識產(chǎn)權(quán)的全斷面矩形快速掘進機，實現(xiàn)煤巷全斷 面掘進技術(shù)突破。（2）煤炭生產(chǎn)：公司還有煤炭資源儲備，天地王坡是公司產(chǎn)煤基 地，也是公司智能煤礦裝備的試驗基地，產(chǎn)能 300 萬噸/年，也將受益于煤價上漲。 （3）無人化智能開采：子公司天瑪智控分拆上市，天瑪產(chǎn)品涵蓋 SAM 型綜采自 動化控制系統(tǒng)、SAC 型液壓支架電液控制系統(tǒng)、SAP 型智能集成供液系統(tǒng)等三大 系統(tǒng)，市占率行業(yè)領(lǐng)先。

3.3、鐵科軌道

公司是專注于以高鐵扣件為核心的高鐵工務(wù)工程產(chǎn)品制造商。目前主要產(chǎn)品 包括重載扣件、高鐵扣件、預(yù)應(yīng)力鋼絲及錨固板、鐵路橋梁支座、工程材料等，廣泛應(yīng)用于軌道、橋梁和隧道等高鐵工務(wù)工程領(lǐng)域。 立足高鐵扣件產(chǎn)品，拓展業(yè)務(wù)邊界。公司堅持科技創(chuàng)新為導(dǎo)向，已建立了高效 的研發(fā)體系，針對我國高寒、高溫、潮濕、多山等特殊環(huán)境，有效地解決了不同應(yīng) 用場景下高鐵工務(wù)工程產(chǎn)品耐疲勞性、穩(wěn)定性、耐腐蝕性、綠色環(huán)保處理等方面需 求。公司是目前國內(nèi)市場上唯一一家高鐵特殊調(diào)整扣件系統(tǒng)供應(yīng)商。

豐富的產(chǎn)品結(jié) 構(gòu)，使得公司產(chǎn)品覆蓋領(lǐng)域廣，應(yīng)用場景多，更能滿足客戶多樣化的需求。此外， 公司建立了扣件彈條全自動化生產(chǎn)線，自主研發(fā)了彈條定尺模具、彈條成型模具、 扣件系統(tǒng)試驗裝備、扣件系統(tǒng)快速檢驗方法及檢驗裝備，并運用生產(chǎn)管理系統(tǒng)、質(zhì) 量在線檢測系統(tǒng)等信息化管理手段，實現(xiàn)了對產(chǎn)品生產(chǎn)的全生命周期智能化管理。 作為高鐵工務(wù)工程產(chǎn)品供應(yīng)商，經(jīng)過十余年的發(fā)展，公司形成了以高鐵扣件系統(tǒng)為 核心，同時包括預(yù)應(yīng)力鋼絲及錨固板、鐵路橋梁支座和工程材料等多種高鐵工務(wù)工 程產(chǎn)品布局，產(chǎn)品市場占有率位于行業(yè)領(lǐng)先地位。公司 2022 年全年新簽合同金 額為 176,979.14 萬元， 截至 2022 年底 ，公 司 在手 未執(zhí) 行 訂單 金額 為 249,057.99 萬元。

北京三方會議中國和平方案大獲成功，鐵科軌道高鐵產(chǎn)品有望突破。中國、沙 特、伊朗 10 日在北京發(fā)表聯(lián)合聲明。三國宣布，沙特和伊朗達(dá)成一份協(xié)議，包括 同意恢復(fù)雙方外交關(guān)系，重開雙方使館和代表機構(gòu)。在過往國家逆周期調(diào)節(jié)興修高 鐵地鐵城鐵和“一帶一路”客貨運發(fā)展的背景下，雅萬高鐵全線高鐵扣件產(chǎn)品由公 司提供，同時，公司還向雅萬高鐵、中老鐵路供應(yīng)橋梁支座產(chǎn)品。

伊朗和沙特阿拉 伯都是中國“一帶一路”倡議的成員，因此沙特和伊朗之間的關(guān)系對“一帶一路” 的發(fā)展具有重要的意義。隨著沙特與伊朗的和解，有望促使“一帶一路”客貨運進 一步發(fā)展；此外， 2020 年交通運輸業(yè)受到疫情的較大沖擊，隨疫情消退，國內(nèi)宏 觀經(jīng)濟趨勢向好，迎來固定資產(chǎn)投入改善趨勢。預(yù)計隨著國內(nèi)交通運輸業(yè)的持續(xù)復(fù) 蘇與北京三方會議影響下“一帶一路”政策加速發(fā)展，公司軌交產(chǎn)品有望充分受益 于國內(nèi)外鐵路軌道的建設(shè)，迎來營收利潤雙突破。

3.4、中國船舶

公司是國內(nèi)規(guī)模最大、技術(shù)最先進、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)最全的造船旗艦上市公司之一， 主要業(yè)務(wù)包括造船業(yè)務(wù)（軍、民）、修船業(yè)務(wù)、動力業(yè)務(wù)、海洋工程及機電設(shè)備等， 在技術(shù)品牌、業(yè)務(wù)規(guī)模和協(xié)同、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)等方面有明顯優(yōu)勢。 深耕船舶工業(yè)，持續(xù)引領(lǐng)船舶工業(yè)高精尖技術(shù)發(fā)展。公司秉承“高質(zhì)量發(fā)展” 戰(zhàn)略，推進中國船舶集團“海洋防務(wù)裝備產(chǎn)業(yè)、船舶海工裝備產(chǎn)業(yè)、海洋科技創(chuàng)新 應(yīng)用產(chǎn)業(yè)、船舶海工服務(wù)業(yè)”四大產(chǎn)業(yè)布局，以強大的科研創(chuàng)新實力、先進的管理 水平和精湛的制造工藝，不斷推出一系列大型綠色環(huán)保船型和船機新產(chǎn)品。

2022 年 11 月 16 日，中國船舶集團旗下江南造船 0 號船臺迎來了年度收官之作—— 40000 立方米中型液化石油氣船（ MGC）順利下水。該船是江南造船與日本 KUMIAI 的首次合作，也是江南造船建造的第一艘 MGC 船，實現(xiàn)了我國在該船型 上“零”的突破。此外，62000 噸重吊船和 26000 噸自卸船取得階段性成果，瀝 青船、冷藏集裝箱等各類高端船舶順利交付，江南造船 23000 TEU 系列產(chǎn)品圓滿 收官，98000 VLEC 系列首制船等超大型液化氣船接連交付，86000 VLGC 系列首 次實現(xiàn)“雙試合一”并成功推廣，液化氣船國際領(lǐng)先地位進一步提升。

疫情消退疊加軍費預(yù)算提高，公司業(yè)績有望上行。中國在 2022 年 12 月發(fā)布 了新冠疫情“新十條”防控優(yōu)化措施，并于 2022 年 12 月 7 日宣布疫情全面放開。 至此，三年疫情宣告進入新階段，受疫情擾動而導(dǎo)致的原材料大宗商品價格上漲有 望回落，各行各業(yè)經(jīng)營情況逐漸好轉(zhuǎn)，宏觀經(jīng)濟持續(xù)向好，航運訂單增加，船舶行 業(yè)有望呈上行趨勢。此外，十四大公布中國 2023 年軍費預(yù)算為 1 萬 5537 億元人 民幣，同比增長 7.2%，增幅比去年上調(diào) 0.1 個百分點，公司旗下子公司江南造船 是我國歷史最悠久、軍品結(jié)構(gòu)最齊全、造船效率最高的軍工造船企業(yè)，也是我國技 術(shù)最先進、規(guī)模最大的軍船生產(chǎn)基地，有望充分受益。公司在軍民兩端共同發(fā)力下， 公司業(yè)績有望上行。

3.5、一拖股份

政策支持農(nóng)業(yè)機械化水平提升，國內(nèi)拖拉機行業(yè)需求持續(xù)提升。我國農(nóng)業(yè)裝 備的數(shù)字化、信息化、智能化尚處于起步階段，與發(fā)達(dá)國家相比還有不小差距。 目前我國智能化高端農(nóng)機不到農(nóng)機總體規(guī)模的10%，而且主要依靠進口;許多前沿 技術(shù)還只限于局部點狀應(yīng)用;中低端產(chǎn)能過剩，機具的可靠性、適用性有待提升。 《2021―2023年農(nóng)機購置補貼實施指導(dǎo)意見》對于糧食生產(chǎn)薄弱環(huán)節(jié)所需機具引 導(dǎo)農(nóng)民購置使用高端、智能農(nóng)機產(chǎn)品，補貼額測算比例提高至35%，政策支持能 進一步助力高端設(shè)備供應(yīng)商成長。受國家持續(xù)重視三農(nóng)工作、國內(nèi)糧食價格上 漲、非道路柴油機“國四”排放切換等因素影響，國內(nèi)拖拉機行業(yè)2022年繼續(xù)保 持增長。

公司產(chǎn)品、技術(shù)實力強，“國四”標(biāo)準(zhǔn)切換有望提升公司市場份額。國四標(biāo) 準(zhǔn)的實施，將對出廠設(shè)備要求更為嚴(yán)格，公司作為農(nóng)機行業(yè)龍頭，在產(chǎn)品設(shè)計、 研發(fā)上處于優(yōu)勢地位，更加有利于搶占市場份額。一拖股份主營農(nóng)業(yè)機械，具備 關(guān)鍵零部件自主研發(fā)能力，從整機到核心零部件制造體系完善。國機集團為公司 最大股東，一拖股份大股東為中國一拖集團有限公司，而一拖集團的大股東為中 國機械工業(yè)集團有限公司和洛陽市國資國有資產(chǎn)經(jīng)營有限公司，兩公司分別持有 中國一拖87.9%和12.1%股份（根據(jù)工商注冊信息）。所屬拖研所公司是國內(nèi)規(guī) 模最大、技術(shù)最強的拖拉機專業(yè)研發(fā)單位。

公司收入實現(xiàn)快速增長，盈利能力有望進一步改善。公司通過強化價值鏈成 本管控，實現(xiàn)提質(zhì)增效。2022年，公司產(chǎn)品競爭優(yōu)勢持續(xù)提升，渠道建設(shè)不斷改 善，全年公司大中型拖拉機產(chǎn)品銷量同比增長約27.58%，柴油機產(chǎn)品銷量同比 增長約9.16%。農(nóng)業(yè)機械業(yè)務(wù)受原材料等因素影響較大，隨著大宗原材料價格有 所回落，公司規(guī)模效應(yīng)不斷增強，公司盈利能力有望進一步改善。

農(nóng)業(yè)機械業(yè)務(wù)：公司技術(shù)實力強，客戶積累深厚，品牌影響力高，隨著 “國四”標(biāo)準(zhǔn)實施將促進市場購機需求前移，預(yù)計2022年增速較高，2023、 2024年市場將逐步回歸正常，預(yù)計2022/23/24年該業(yè)務(wù)營收增速約為 25%/10%/10%，營收達(dá)到105.8/116.4/128.0億元。原材料等因素對農(nóng)機產(chǎn)品毛利率影響較大，隨著大宗原材料價格趨于常態(tài)，預(yù)計2022年公司毛利率將呈現(xiàn) 較好狀態(tài)，2023年新機型需符合“國四”標(biāo)準(zhǔn)，故生產(chǎn)成本將有所上升，但隨著 公司降本增效能力提升，毛利總體保持平穩(wěn)，預(yù)計2022/23/24年該業(yè)務(wù)毛利率 分別為14%/14%/ 14%。動力機械業(yè)務(wù)：將隨著農(nóng)機市場總規(guī)模的擴張以及公司現(xiàn)有農(nóng)機存量的增加 而增長，且動力機械核心部件有望向新興領(lǐng)域拓展，預(yù)計2022/23/24年該業(yè)務(wù) 營收增速約為18%/10%/10%。動力機械業(yè)務(wù)規(guī)模效應(yīng)將逐步顯現(xiàn)，預(yù)計毛利率 將逐步提升至13%，后續(xù)保持穩(wěn)定，2022-2024年分別為12.6%/13%/13%。

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